研究背景

十八大以来，在国家创新驱动发展战略推动下，我国企业创新取得了长足进步。十九届五中全会明确指出，要坚持创新在国家现代化发展全局中的核心地位。这是党和政府在深刻把握国内外复杂局势与发展趋势的基础上，对我国进入新发展阶段做出的重大战略部署，为企业高质量发展指明了方向。

企业创新离不开金融的有效支持，资本市场作为风险分散与配置的场所，一直被认为能够有效支持高风险的企业创新活动，但是，我国资本市场制度性创新不足导致其对企业创新支持的不充分问题仍然严重。而如何建立健全更加包容的资本市场制度以加强对企业创新的支持，是金融有效服务实体经济的内在要求。

双层股权制度率先引入我国科创板市场是资本市场主动进行制度性创新，以更好地服务国家创新驱动发展战略的重要举措。然而，双层股权制度一方面会降低控制人被替换的威胁而激励其对公司进行专用性人力资本投资从而促进企业创新，但是，另一方面将降低控制人被监督可能性而引发代理问题从而抑制企业创新。因此，如何推出相应的协同机制激励高管进行专用性人力资本投资和创新但保留对其有效的监督，是发挥双层股权制度对企业创新正面作用亟待回答的问题。为此，本文从公司引入科技董事进行董事会配置视角出发，研究其对双层股权的协同治理功能，尝试回答如何激发双层股权的创新促进效应。

研究发现

李云鹤、吴文锋和胡悦发表在《中国工业经济》2021年第5期的论文《双层股权与企业创新：科技董事的协同治理功能》，从公司董事会配置视角，分析了科技董事协同双层股权作用于企业创新的双重机制。采用中国赴美、英等海外上司公司数据，对理论假说进行了实证检验。研究发现：

第一，在外部治理制度还不完善的情况下，双层股权制度将诱发公司控制人严重的代理问题，降低资源配置效率，抑制企业创新产出；而通过对董事会进行配置，引入科技董事将能够缓解双层股权代理问题，从而发挥协同治理功能，促进企业创新产出增加。

第二，科技董事协同双层股权促进企业创新主要是通过双重作用机制实现的，即：科技董事不但能够发挥董事监督职能减轻双层公司控制人代理问题，而且能够通过发挥咨询职能激励双层股权企业控制人专用性人力资本投资，因此，科技董事配置为企业双层股权制度完善提供了一种有效的协同机制安排。

第三，异质性研究表明，在创始人控制或实施股权激励的公司中，科技董事协同双层股权发挥双重治理功能，从而促进企业创新的效果更突出；而且相对于内部科技董事，外部科技董事更能否发挥协同双层股权促进企业创新的作用。

研究启示

增强资本市场制度性创新对企业创新的支持实效是金融供给侧改革的重点，双层股权作为我国资本市场的制度性创新，如何激发其对企业创新的积极作用还存在治理难题，特别是在当前中国科创板允许双层股权结构企业上市的改革下，加快完善中国双层股权制度，对于中国资本市场制度创新性供给、尤其是科创板市场双层股权制度完善，从而更好地服务企业创新进而支撑国家创新驱动发展战略，具有重要启示。

第一，增强资本市场创新性制度供给，重视协同机制搭配对创新驱动发展战略的促进作用。中国科创板率先引入的双层股权制度，对企业创新具有双面性作用。而监管机构可以鼓励或要求双层股权公司对其董事会进行重构，引入科技董事，发挥科技专家型董事的监督与咨询职能，从而提升双层股权制度对企业创新的正面作用。

第二，加强双层股权制度公司的资本市场准入监管。中国资本市场引入双层股权制度的初衷旨在发挥其对科创公司核心团队人力资本的保护作用。但是，并非所有公司都适合采用双层股权制度。资本市场更需要包容的是对人力资本依赖度足够高的公司实施双层股权制度，监管机构需要以公司对核心人力资本的依赖度为准绳，严格市场准入审查。

第三，鼓励双层股权企业合理安排企业内部协调治理机制。鉴于内外董事在履职时存在差异，企业在董事会重构时更多聘用具有相关科技背景外部董事加入董事会，能够发挥外部科技专家型董事的专长进行监督和咨询。同时，加强创始人控制的双层股权企业配置科技董事以促进企业创新。重视双层股权公司实施管理层股权激励并配置科技董事等内部治理机制协调完善的重要性。

作者：李云鹤，吴文锋，胡悦

单位：华东师范大学经济学院，上海交通大学安泰经济与管理学院，华东理工大学商学院

原文刊发：《中国工业经济》2022年第5期，原标题为《双层股权与企业创新：科技董事的协同治理功能》。

吴文锋教授

现任职务：金融科技教育与研究五十人论坛会员、上海交通大学安泰经济与管理学院金融学教授，国家一流专业金融学建设点负责人，现任上海交通大学文科处处长、智库中心主任。

研究领域：金融学，研究方向为金融工程、证券市场与公司金融

文章来源：《中国工业经济》